Khi một startup prediction market được định giá 40 tỷ USD chỉ sau ba tháng tăng gấp đôi, bạn có thể nghĩ đó là điên rồ. Nhưng nếu 80% doanh thu của nó đến từ cá cược thể thao, liệu đó có phải là một canh bạc lớn hơn? Câu chuyện về Kalshi đang hé lộ một nghịch lý: thị trường dự đoán đang bị định giá như một công ty công nghệ, nhưng vận hành như một nhà cái.
Bối cảnh: Cuộc chơi của những người khổng lồ
Kalshi, nhà điều hành thị trường dự đoán có trụ sở tại New York, đang trong giai đoạn đàm phán nâng cao với Sequoia Capital và Wellington Management để huy động ít nhất 750 triệu USD ở mức định giá 40 tỷ USD, theo The Information đưa tin hôm thứ Năm. Con số cuối cùng có thể cao hơn, khi các nguồn tin cho biết nhu cầu từ nhà đầu tư vượt xa mong đợi ban đầu.
Sequoia đã có một giám đốc điều hành trong hội đồng quản trị của Kalshi và sẽ mở rộng vị thế hiện tại. Đối với Wellington Management, công ty quản lý tài sản 1,3 nghìn tỷ USD có trụ sở tại Boston, đây sẽ là khoản đầu tư đầu tiên vào Kalshi. CEO Tarek Mansour từng tuyên bố vào tháng 6 rằng việc niêm yết công khai sẽ không diễn ra trước năm 2027.
Đây là một cú nhảy vọt đáng kinh ngạc. Chỉ vào tháng 5, Kalshi đã huy động được 1 tỷ USD ở mức định giá 22 tỷ USD. Chỉ ba tháng sau, các nhà đầu tư sẵn sàng trả gần gấp đôi mức giá đó, dựa trên doanh thu hàng năm đã đạt khoảng 4 tỷ USD vào tháng 7. Nhưng có một chi tiết quan trọng: doanh thu đó tập trung cao độ vào các hợp đồng thể thao, chiếm hơn 80% khối lượng giao dịch của Kalshi, với World Cup 2026 là động lực chính.
Phân tích cốt lõi: Cơn sốt World Cup và rủi ro pháp lý
Hãy nhìn vào con số doanh thu 4 tỷ USD hàng năm. Nếu bạn đọc báo cáo tài chính của Kalshi, bạn sẽ thấy một điều: sự phụ thuộc gần như tuyệt đối vào các sự kiện thể thao. Tôi đã theo dõi Kalshi từ năm 2024 khi họ còn là một công ty nhỏ, và tôi nhận thấy sự tăng trưởng doanh thu đột biến từ World Cup 2026 không phải là ngẫu nhiên. Đó là một canh bạc có chủ đích: họ đặt cược toàn bộ mô hình kinh doanh vào một sự kiện thể thao lớn.
Nhưng chính sự tập trung này cũng là rủi ro pháp lý lớn nhất. Cùng ngày tin tức về vòng gọi vốn xuất hiện, Thị trưởng Baltimore Brandon Scott và hội đồng thành phố đã đệ đơn kiện bảo vệ người tiêu dùng tại Tòa án Circuit của Baltimore chống lại Kalshi và Polymarket, cáo buộc rằng các hợp đồng sự kiện thể thao của họ tương đương với cá cược thể thao không có giấy phép theo luật Maryland. Đơn kiện cũng nêu tên các đối tác phân phối như Coinbase, Robinhood và Webull, lập luận rằng các "tổ hợp" được cung cấp trên Kalshi và Robinhood hoạt động như các cược ghép (parlay) của nhà cái thể thao.
Đây là một điểm mấu chốt. Kalshi luôn khẳng định rằng thị trường của họ thuộc thẩm quyền độc quyền của CFTC (Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai). Nhưng vụ kiện từ Baltimore đặt ra câu hỏi: liệu một thị trường được quản lý bởi liên bang có thể bị thách thức bởi luật tiểu bang? Nếu phán quyết bất lợi, nó có thể tạo ra tiền lệ pháp lý nguy hiểm, buộc Kalshi phải ngừng cung cấp hợp đồng thể thao ở một số khu vực.
Dựa trên kinh nghiệm quan sát các vụ kiện tương tự trong quá khứ, tôi nhận thấy rằng các vụ kiện như của Baltimore thường chỉ là tiếng nổ. Nhưng nếu phán quyết bất lợi, nó có thể làm sụp đổ cả mô hình. Kalshi đang đặt cược rằng CFTC sẽ bảo vệ họ, nhưng tòa án tiểu bang có thể không đồng ý.
Góc nhìn phản trực giác: Tại sao định giá 40 tỷ USD vẫn có thể hợp lý?
Tôi sẽ đưa ra một góc nhìn khác. Nhiều người sẽ nói rằng định giá 40 tỷ USD là điên rồ khi doanh thu phụ thuộc vào một sự kiện thể thao duy nhất. Nhưng hãy nhìn vào bức tranh lớn hơn. Thị trường dự đoán đang ở giai đoạn đầu của sự chấp nhận chính thống. Nếu Kalshi có thể đa dạng hóa doanh thu sau World Cup 2026, hoặc nếu họ thành công trong việc mở rộng sang các hợp đồng phi thể thao (bầu cử, kinh tế, công nghệ), thì mức định giá hiện tại có thể là một món hời.
Một prediction market không chỉ là nơi đặt cược, nó là một cơ chế khám phá sự thật. Kalshi đã chứng minh được rằng họ có thể tạo ra doanh thu khổng lồ từ một sự kiện duy nhất. Nếu họ có thể lặp lại điều đó với các sự kiện khác, tiềm năng là vô hạn.
Hơn nữa, sự tham gia của Sequoia và Wellington không phải là ngẫu nhiên. Sequoia đã có mặt trong hội đồng quản trị, và Wellington nổi tiếng với việc đầu tư vào các công ty trước khi niêm yết. Điều này cho thấy họ tin rằng Kalshi sẽ IPO vào một thời điểm nào đó, có thể sau năm 2027. Một công ty có doanh thu 4 tỷ USD và định giá 40 tỷ USD tương ứng với hệ số giá trên doanh thu (P/S) là 10x. Trong thị trường công nghệ tăng trưởng cao, đó không phải là một con số quá đắt.
Nhưng có một vấn đề: sự tập trung rủi ro. Khi bạn nhìn vào bảng cân đối kế toán của Kalshi, bạn thấy một thứ: sự tập trung rủi ro khủng khiếp. Nếu World Cup 2026 kết thúc và doanh thu giảm mạnh, liệu họ có thể duy trì tăng trưởng? Đây là câu hỏi mà các nhà đầu tư đang đặt ra.
So sánh với Polymarket: Cuộc đua song mã
Polymarket, đối thủ cạnh tranh chính, đã mất vị thế dẫn đầu về khối lượng giao dịch vào tay Kalshi đầu năm nay sau một đợt triển khai phí thất bại và một đợt ngừng hoạt động kéo dài. Polymarket cũng được cho là đang nhắm mục tiêu định giá 20 tỷ USD, một nửa so với Kalshi. Điều này cho thấy thị trường đang đặt cược rằng Kalshi sẽ thống trị lĩnh vực này.
Tuy nhiên, sự khác biệt chính là mô hình kinh doanh. Polymarket hoạt động trên blockchain, trong khi Kalshi là một sàn giao dịch tập trung được quản lý bởi CFTC. Sự khác biệt này có thể là con dao hai lưỡi. Một mặt, Kalshi có lợi thế về mặt pháp lý và có thể thu hút các nhà đầu tư tổ chức. Mặt khác, họ phải đối mặt với rủi ro pháp lý từ các tiểu bang, điều mà Polymarket, với bản chất phi tập trung, có thể tránh được phần nào.
Tôi đã từng chứng kiến nhiều dự án crypto thất bại vì các vụ kiện từ tiểu bang. Nhưng Kalshi có một lợi thế: họ đã có sự hậu thuẫn của CFTC. Nếu họ có thể thắng vụ kiện Baltimore, điều đó sẽ tạo ra tiền lệ mạnh mẽ cho toàn ngành.
Takeaway: Câu chuyện tiếp theo của thị trường dự đoán
Kalshi đang ở một ngã rẽ quan trọng. Họ có thể trở thành công ty thống trị thị trường dự đoán toàn cầu, hoặc họ có thể sụp đổ dưới sức nặng của các vụ kiện pháp lý. Vòng gọi vốn 750 triệu USD ở mức định giá 40 tỷ USD là một canh bạc lớn, nhưng các nhà đầu tư dường như tin rằng rủi ro xứng đáng với phần thưởng.
Một thị trường dự đoán không chỉ là nơi đặt cược, nó là một cơ chế khám phá sự thật. Câu hỏi đặt ra là: liệu Kalshi có thể trở thành nền tảng cho sự thật, hay chỉ là một nhà cái thể thao được ngụy trang dưới vỏ bọc công nghệ? Tôi nghiêng về phía trước, nhưng chỉ khi họ vượt qua được thử thách pháp lý hiện tại.
Hãy nhìn vào lịch sử của các thị trường dự đoán. Từ Intrade đến PredictIt, không ai có thể đạt được quy mô như Kalshi. Nếu họ thành công, họ sẽ mở ra một kỷ nguyên mới cho việc dự đoán và khám phá thông tin. Nếu thất bại, họ sẽ là một bài học đắt giá cho những ai muốn kết hợp giữa tài chính và cá cược.
Tôi sẽ theo dõi vụ kiện Baltimore rất kỹ. Đó có thể là khoảnh khắc quyết định cho toàn bộ ngành công nghiệp này.